Hemmeleghald og profitt i statsobligasjonar

​Innleiing

Profittjag har gått på bekostning av liv og menneskerettar under pandemien, spesielt i låg- og mellominntektsland. Gjeldsbetjening frå hardt ramma land er noko av det enorme finansaktørar har fått store inntekter frå. Undersøkingar gjort av Eurodad viser at 26 land brukte 20% eller meir av inntektene sine på å betene gjeld. Altså 1/5 av alle inntekter på å betale kreditorar, midt i ein pandemi, der behovet for styrking av helsevesen og sosiale sikkerheitsnett er prekært.

Det må skje ein systematisk, effektiv og rettferdig handtering av desse gjeldsproblema. Effektiv både som i at den må gå raskt, og at den faktisk må fungere etter hensikta, som er å få gjelda ned på eit berekraftig nivå.

Deltaking frå private kreditorar er ein føresetnad for å handtere gjeldskrisene som nå oppstår på grunn av pandemien. Deltaking frå alle kreditorar, ikkje berre dei multilaterale institusjonane og nasjonalstatar, vil bidra til ei rettferdig byrdefordeling.

Viss ikkje gjelda blir handtert slik, vil mange utviklingsland slite med ikkje-berekraftige gjeldsbyrder i mange år framover. Berekraftsmåla vil då definitivt vere utanfor rekkevidde.

I denne rapporten har forfattarane undersøkt 549 statsobligasjonar, med ein nominell verdi på 691 milliardar amerikanske dollar. Desse er utstedt av 62 låg- og mellominntektsland. Obligasjonane har ulike tidsløp, men allereie dei neste fem åra er gjeldsbetjeninga på desse obligasjonane forventa å vere 330 mrd. dollar.

Om statsobligasjonar

Utviklingsland har i aukande grad blitt avhengige av statsobligasjonar for å møte lånekrav dei siste tiåra.[1]

Statsobligasjonar er ein gjeldstype som er blitt mykje meir brukt sidan 2010, spesielt har mange utviklingsland bygd opp gjeld i statsobligasjonar i utanlandsk valuta svært raskt. Sjølv om statsobligasjonar blir sett på som offentlege kontraktar, er det likevel stort hemmeleghald rundt vilkår og innhald i avtalene, og spesielt kven obligasjonshaldarane er. Statsobligasjonar har gitt utviklingsland tilgang på eit større nettverk av kreditorar, men har samtidig gjort økonomien i landa meir eksponerte for sjokk utanfrå.

Sjå meir om korleis statsobligasjonar fungerer her

Private kreditorar

Som ein gjeldsadvokat tidlegare spøkte med: Den einaste effektive måten for eit utstedarland å finne ut av kven kreditorane sine er, er å slutte å betale. Då gir kreditorane seg til kjenne umiddelbart.[2]

Det er svært vanskeleg å finne data på kven som er obligasjonshaldarar, altså kven som er kreditorane. For statsobligasjonane som er undersøkte i rapporten klarte forfattarane å avdekke berre 24% av kreditorane, medan det ikkje fantes informasjon om dei resterande 76%. Det er fordi aktørar som investeringsbankar, hedgefond og andre kommersielle investorar ikkje er pålagte å oppgje informasjon om kva obligasjonar dei kjøper.

Kreditorane som var mogeleg å identifisere var 501 institusjonelle investorar frå 31 land. Ein institusjonell investor er eit selskap eller ein organisasjon eller liknande som held på med investeringar på vegne av kundane sine, og med kundanes pengar.

Rapporten ser på ekstern gjeld, altså gjeld som skuldast utanfor den nasjonale økonomien. Det er nesten umogeleg å finne ut av kvar kreditoren faktisk er, på grunn av hemmeleghald og komplekse selskapsstrukturar som skjular reelle rettigheitshavere. Ein ser derfor på valutaen obligasjonen er utstedt i, eller jurisdiksjonen den er utstedt under, for å vurdere om det er ekstern gjeld eller ikkje.

Om lag halvparten av alle identifiserte investorar ser ut til å vere amerikanske, og desse held til saman 16% av den totale verdien av statsobligasjonane som blei undersøkt. Den aller største kreditoren var BlackRock, som har verdiar på over 15 milliardar i desse obligasjonane. Dei kreditorane med mest verdiar i låginntektslanda var AllianceBernstein (USA), J.P. Morgan Chase (USA) og Amundi Asset Management (Frankrike).

Statsobligasjonar utgjer ein liten aktivagruppe totalt sett for dei fleste av desse store kreditorane, samanlikna med alle andre aktiva i selskapa. Verdiane dei held utgjer likevel fire gonger det samanlagte bruttonasjonalproduktet til dei 62 undersøkte landa.

Obligasjonane

Høg konsentrasjon av utstedingar av statsobligasjonar utgjer ein risiko for finansiell stabilitet globalt.[3]

Landa med lågast inntekt har færrast obligasjonar, medan land som er meir integrerte i verdsøkonomien har ein større del av gjelda si i obligasjonar. Til dømes utgjer statsobligasjonar omtrent halvparten av gjelda i latinamerikanske land. I rapporten er berre obligasjonar utstedt i utanlandsk valuta undersøkt, sjølv om det i antall er fleire obligasjonar utstedt i lokal valuta. 85% av dei undersøkte obligasjonane er utstedt i amerikanske dollar, med ein verdi på 593 mrd. dollar.

Over 90% av obligasjonane har også faste kupongar, altså same renteprosent som skal betalast med jamne mellomrom gjennom heile obligasjonens løp. Det stabiliserer betjening av obligasjonane mot svingingar og sjokk, og er altså bra. I gjennomsnitt betalar dei 62 undersøkte landa 5,7% rente gjennom kupongane. Låginntektslanda har høgare rentebetalingar, med eit gjennomsnitt på 7%. Det er altså dei mest vanskelegstilte landa som betalar mest i renter.

Gjeldsslette

I beste fall er det svært naivt å forvente frivillig deltaking frå kommersielle kreditorar til gjeldsslette, i verste fall er det eit bevisst bedrag.[4]

G20-landa gjekk saman for å forsøke å hjelpe låginntektsland gjennom pandemien ved å innvilge gjeldsmoratorium, altså ei pause i gjeldsbetjening. Tiltaket kallast Debt Service Suspension Initative, eller DSSI. Gjeldsmoratoriet skulle frigjere økonomiske midlar til handtering av pandemien, men mangelen på deltaking frå private kreditorar i tiltaket betyr at pengane går til å betjene gjeld til dei private kreditorane i staden for. Midlane som G20-landa då gir avkall på, går omtrent krone for krone i lommene på andre kreditorar, som tener godt på å ikkje bidra i dugnaden.

Investeringar i statsobligasjonar i landa som nå treng DSSI har blitt gjort fordi det var ein potensielt stor inntektskjelde, som med høg risiko kunne gi svært høge renteinntekter. Investeringane blei då ikkje gjort på tross av risikoen, men nettopp på grunn av moglegheita for stor forteneste som risikoen skapar. Sjølv om statsobligasjonar då er ein liten del av investoranes aktiva, så utgjer det ein større del av inntekta enn storleiken skulle tilseie. Deltaking i DSSI vil då gå heilt på tvers av kreditoranes interesser.

For å illustrere kor lite pengar det er snakk om for dei private kreditorane samanlikna med kor mykje inntekter dei har frå andre aktiva, kan ein sjå verdiane i forhold til median nettoformue til privatpersonar. Til dømes har det amerikanske selskapet BlackRock 0,2 prosent av sine aktiva i statsobligasjonar. Kor mykje ville BlackRock tape på slette denne gjelda, dersom selskapet var ein vanleg amerikansk statsborgar? Median nettoformue USA er 65 904 dollar. Eit tap tilsvarande å slette beholdningen av statsobligasjonar, ville då utgjort 119 dollar.

Dette er altså dersom dei slettar sin totale beholdning av statsobligasjonar. Dersom det berre er snakk om å ettergje gjelda frå DSSI-land, vil det tilsvare 15 dollar. Desse tapa vil ikkje kome på BlackRock sjølv, men bærast av kundane dei har investert på vegne av, så tapet vil altså ytterlegare fordelt.

Jurisdiksjon og lovverk

Valet av jurisdiksjon er ofte ein kompleks miks av historiske, politiske og økonomiske faktorar.[6]

Kva lovverk og jurisdiksjon som gjeld for obligasjonen kan vere med å avgjere om ein investor vil kjøpe obligasjonen eller ikkje, sidan investorar får mykje sterkare beskyttelse når obligasjonen er utstedt under ein annan jurisdiksjon enn utstedarens eigen. Dersom landet utstedar obligasjonar under eigen jurisdiksjon, så kunne dei handla på eiga hand og hatt moglegheit til å endre på vilkåra. Dersom obligasjonen regulerast av eit anna lands jurisdiksjon vil utstedarlandet ikkje ha den moglegheita, og må fråseie seg suverenitet i tråd med avtala.

Dersom det då blir tatt ut søksmål mot staten i forbindelse med lånet, vil staten bli behandla som ein reint kommersiell aktør, utan at det blir tatt omsyn til statens forpliktingar overfor befolkninga. Mange kreditorar har brukt trugselen om søksmål svært aktivt når land får betalingsproblem, og dette er ein metode som blir stadig meir brukt.

Fleirtalet av obligasjonane i rapporten er utstedt under jurisdiksjon i delstaten New York. Faktisk er dei aller fleste lån til statar bunde av New Yorks lovverk, også lån som ikkje er gitt gjennom obligasjonar. Det er domstolar der som då skal avgjere eventuelle søksmål knytt til lånet. England er den jurisdiksjonen som brukast mest utanom New York.

Kva lovverk som blir valt har ofte eit historisk, kulturelt og økonomisk bakteppe, og land brukar vanlegvis same jurisdiksjon i alle sine obligasjonar. DSSI-landa brukar engelsk lovverk mest, medan mellominntektsland brukar New York-lovverk. Dersom ein skal kunne forhindre aggressiv kreditoroppførsel gjennom desse lovverka, bør ein altså vere klar over at dette vil påverke ulike grupper av land. England har til dømes allereie innført lovverk som skal forhindre at gribbefond brukar engelske domstolar til å presse gjennom sine krav.

Marknadsbaserte løysingar

Å bruke finansielle insentiv og forbetra kontraktar for å bøte på dei store hola i den internasjonale arkitekturen for statsgjeld.[7]

Dei siste åra har det også vore mykje snakk om å styrke bruken av marknadsbaserte løysingar for å handtere gjeldskriser, heller enn å bruke hardt lovverk eller jobbe for internasjonal konsensus om gjeldshandtering. Frykta for å skremme investorar bort med lovverk har gjort dei marknadsbaserte løysingane meir populære enn dei multilaterale løysingane, sjølv om multilaterale løysingar ville vore meir effektive på dei fleste punkt. Den fremste marknadsbaserte løysinga for handtering av gjeldskriser er å få inn ‘Collective Action Clauses’ i låneavtalene.

Slike klausular, CACs, er eit verktøy i lånekontraktene som tillet eit fleirtal av kreditorane å avgjere restrukturering av gjeld, der resultatet også vil bli bindande for mindretalet. Mindretalet vil då bli bunde av fleirtalets avgjerd, sjølv om dei er usamde eller ikkje deltek i forhandlingane i det heile. Dette bidreg til likebehandling mellom kreditorane, slik at ein unngår situasjonar der dei minst samarbeidsvillige får mest pengar ved å ikkje delta i forhandlingane. Det er likevel viktig å hugse på at sjølv om CACs kan fasilitere forhandlingar om restrukturering av gjeld, vil dei ikkje nødvendigvis sikre at forhandlingane fører til eit berekraftig gjeldsnivå.

Underwriters

Det er ein sjølvforsterkande mekanisme som aukar marknadsmakta til dei største underwriter-bankane.[8]

Å utforme ein statsobligasjon er ein kompleks prosess, og denne oppgåva blir derfor vanlegvis utført av investeringsbankar på oppdrag frå utstederlandet. Dei som utformar obligasjonane blir då kalla underwriters, og blant anna set dei då pris og vilkår for obligasjonane, og finn investorar som vil kjøpe. Det er veldig lite openheit om kva vederlag underwriters får, men det er rekna til å vere rundt 0,05 og 0,225 prosent av obligasjonens nominelle verdi. Dei tre største underwriter-bankane har enorm marknadsmakt, og står bak minst 50% av alle obligasjonar. Desse tre er Citigroup (USA), Deutsche Bank (Tyskland) og J.P. Morgan Chase (USA).

Marknadsmakta til desse tre vil berre auke i framtida, fordi land gjerne vil bruke same underwriter til alle sine obligasjonar. Desse tre selskapa er då i ein svært god posisjon til å bidra til meir openheit om statsobligasjonar, fordi de har full oversikt over vilkår og god oversikt over kreditorane.

Kva må til for å fikse systemet?

1. Opprette eit offentleg register over statsgjeld.

- Registeret må husast i ein permanent institusjon, med tilstrekkelege driftsmidlar til å forvalte registeret på lang sikt.

- Det må vere breie og opne konsultasjonar med sivilsamfunn, media og folkevalde om utforminga.

- Informasjonen må vere tilgjengeleg på engelsk og landets eiget språk.

- Både vanlege lån og statsobligasjonar må registrerast

2. Sterkare regulering av opplysningsplikt om statsobligasjonar

- Både underwriters som lagar kontraktane, og obligasjonshaldarar må forpliktast til å rapportere til det internasjonale registeret over statsgjeld.

3. Krevje deltaking frå private långjevarar

- FN og G20 må sende tydeleg signal at dei vil støtte statar som stoppar gjeldsbetjening for å prioritere befolkningas rettar.

- Dette kan gjerast m.a. ved å krevje at viktige jurisdiksjonar, særleg Storbritannia og New York, innfører lovverk som forhindrar långjevarar å saksøke statar for manglande betjening av statsobligasjonar

4. Systematisk opprydding av den globale økonomiske arkitekturen

- Bistandsnivået må aukast globalt, og ein må innføre effektive tiltak mot aggressiv skatteplanlegging og illegitime finansstraumar.

- Dette må gjerast saman med tiltak for å sikre deltaking frå private kreditorar ved gjeldsforhandlingar, for å sikre at nye midlar og økonomisk handlingsrom ikkje berre brukast til gjeldsbetjening.

5. Reform av arkitekturen rundt statsgjeld

- Etablere eit multilateralt, permanent system for restrukturering av statsgjeld, som involverer alle kreditorar, og som løyser gjeldsproblema på ein systematisk, effektiv og rettferdig måte.

Sitat frå rapporten:

[1] Side 6

[2] Side 20

[3] Side 8

[4] Side 26

[6] Side 14

[7] Side 14

[8] Side 17